年中已過，各大房企陸續披露了2018上半年的財報情況，在去杠桿背景之下，房企資金多渠道收緊，限購、限價等政策依舊壓力持續，當前，房地產市場形勢非常復雜。中國網地產《財報直通車》系列報道通過追蹤房企半年報的披露，透過數據解析房企上半年的表現，特邀億翰智庫首席研究員張化東，通過財報數據結合行業發展背景、企業經營邏輯等全面剖析房企半年報，關注未來半年行業走勢。

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　　未來全國房地產投資增速會小幅回落

　　今年以來，國內金融環境處于嚴監管形勢下，結構性去杠桿在穩步推進，各城市房地產調控也在持續密集地實施。在調控趨嚴的情況下，房地產開發投資還在增長。據國家統計局數據，今年1-6月，全國房地產開發投資55531億元，同比名義增長9.7%。

　　關于未來全國房地產開發投資發展趨勢，張化東表示，從國際經濟環境和政治格局角度來說，房地產行業已經不允許再進一步增加杠桿，加杠桿的空間有限。同時，今年上半年房地產開發投資增速很高，預計下半年甚至明年上半年，整個房地產市場偏緊，房地產調控基調放松的可能性不大。

　　目前全國80%的城市樓市調控相對較寬松，其樓市表現尚可，而20%樓市調控較嚴的城市，會對整個房地產行業的發展產生影響，但影響不大。因此未來全國房地產投資增速會小幅回落。

　　規模是通往未來的橋梁

　　目前，各大房企已陸續披露了上半年財務報告，碧桂園、恒大、萬科穩坐行業前三，銷售額均已超3000億元，與去年同期相比分別增長42.8%、24.6%和9.9%;以新城控股、正榮地產等為代表的黑馬，銷售額及營業收入增速明顯;也有一些老牌房企卻出人意料，上半年銷售業績未達市場預期。

　　對于上述現象，張化東分析稱，從今年TOP200房企的銷售數據來看，這200家房企7月份銷售業績環比6月份出現了明顯的下滑，下滑幅度約為20%—30%，銷售業績排名梯度不同的企業下滑幅度也不相同。其中，TOP10房企下滑程度較低，約為20%，TOP50房企下滑約30%。此外，8月份并沒有出現意料中的反彈。出現這種現象的原因主要有兩方面，一是部分城市的購房者預期和開發商狀態發生了一些轉換，例如，原來房價漲幅非常快的三四線城市正處于價格略微透支的狀態，人們對市場的預期在下降，樓盤去化率從原來的80%—90%，甚至100%，下滑至65%—70%;二是由于去杠桿等政策和一些龍頭房企快周轉中存在一些問題，使得這些房企開始主動放慢發展和銷售的速度。

　　不過，隨著傳統樓市銷售旺季“金九銀十”的到來，張化東認為，未來房企全年銷售增速還是會提高。目前現在整個房地產市場格局基本上接近于“30：50”，即前30強房企能占到整個市場份額的50%。未來行業集中度會越來越高，行業發展會向頭部集中，跑的較快的房企可能會越來越快。目前來看，房地產行業利潤率在上升中，但3-5年后甚至未來房地產行業利潤率會不斷下降。當行業利潤率下降到5%左右時，很多開發企業將會退出，行業將會迎來大洗牌。隨著頭部集中，房地產行業完全調整之后，利潤率才重新開始鞏固。

　　張化東強調，規模是通往未來的橋梁，對房企來說，利潤率永遠排在第二位，第一位是規模，沒有規模的利潤是“空中樓閣”。

　　張化東還認為，虧損房企基本上都是“不務正業”的企業，現在絕大部分房企還沒有多元化的資本，年銷售額一千億以下的房企應該要非常謹慎地去談論多元化或者是去大張旗鼓地做多元化。

　　“是否進行多元化，不是房企可以選擇的問題，這是房企到了一定資產規模后必須考慮的問題。比如當房企資產規模達到3000億元時，不進行多元化是走不通的，”張化東稱，多元化圍繞主業發展會是比較好的選擇。

　　張化東建議，房企資產規模達到500億或600億時，應該嘗試下多元化布局，不一定投較多的資本，但是一定要多了解。否則，當資產規模達到一千億元時再進行多元化，就有些晚了。

　　房企增長方式轉變為內生性增長

　　談及房企的利潤增長，張化東表示，現在的房地產企業不是五年之前的房地產企業，它增長不單是外生性的增長。很多人對房地產企業經營管理并不是很了解，認為房地產企業無外乎是先找金融機構配合拿地，蓋房子找設計公司進行設計，再找建筑商代建，然后再找銷售代理公司做銷售�，F在開發企業內部運行效率要遠遠超過我們的想象，之所以這些大企業利潤開始顯現出來，小企業利潤反倒沒有，就是因為內部運行效率高的企業是內生性的動力在驅動增長，或者原來所說的宏觀經濟增長在微觀經濟上的體現，這讓企業發生了質的變化，行業和企業之間現在已經出現了脫鉤，行業在降維的同時企業開始升維，實際出現了一個比較明顯的分化。

　　企業發展不在是單一行業周期帶來的影響，更多的體現在是一個企業本身內生性的增長。碧桂園、中梁增長很快，不是單純的財報披露數字的增長，是有很多“量化分權”經營模式的提升，還有內部激勵制度。家電制造行業這些年迅速的發展，但也沒有企業真正把阿米巴能夠執行到50%、60%的，海爾集團一直在經營管理上踐行阿米巴模式，海爾本身管理現在叫做人單合一，人單合一雖然已經做的很好了，但是海爾實際推進速度還是不像中梁這種發展程度，可能連初步碧桂園發展速度都沒有達到。中梁地產的阿米巴模式滲透率達到了80%，這是非常先進的。所以，現在理解開發企業，對于企業利潤、銷售、效率或者它本身的經營評價，應該是放在內部上，房地產企業提升管理經營模式抗行業周期能力會越來越強，未來會出現一批逆行業增長的企業，張化東如是說。

　　房企負債的緊張是常態

　　根據Wind數據顯示，從全行業來看，房地產行業的資產負債率最高，達到79.89%，個別房企的負債率更高。“房企負債的緊張是常態”張化東認為，每個企業必須重點關注其抗極端情況如現金流出現的問題。房企負債的提升不是風險上漲的理由，房企持有的現金量和一些實際業務推進的速度以及行業是否有極端情況出現，也是需要重點關注的。

　　對于目前個別房企的經營性現金流為負。張化東分析稱，大部分企業在發展過程中，其經營性現金流一定為負。這主要是因為土地投資，而土地投資的時間周期比較長。

　　此外，對于部分房企銷售額、收入、凈利潤提升，市值反倒縮水的現象，張化東表示，地產股被低估，主要是由于房地產行業屬于周期性行業，受政策影響很大。目前來看，房企市盈率處于正常水平。房企是否存在內生性增長，以及房企的內生性增長來自企業內部還是行業，這個問題已經出現了分化，并且越來越嚴重。從這個角度看，龍頭房企相對小型房企，通常會享受相對比較高的估值。

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